MBWS SAUVEE mais QUID DU SORT DES MINORITAIRES ?
1 : SYNTHESE et ANALYSE du COMMUNIQUE DU 20 DECEMBRE 2019
La restructuration annoncée est justifiée par la direction de MBWS des besoins de trésorerie liés :
- à des pertes antérieures,
- la situation d'activité en Pologne,
- les évolutions législatives affectant le marché des vins aromatisés.
Faute d’accords de financement, la pérennité de l’entreprise serait remise en cause. Pour l’ASAMIS, sans un nouveau soutien de la COFEPP, en effet MBWS était condamnée au Redressement judiciaire par
- la mise en œuvre plus difficile et plus lente que prévue du plan stratégique notamment en Pologne et au niveau des synergies en France,
- une sous-évaluation en mars 2019 des besoins de trésorerie de MBWS et peut-être aussi une exigence des banques sur le remboursement du prêt MT
- une potentielle intervention des Commissaires Aux Comptes qui ne pourraient pas certifier une continuité d'exploitation à 12 mois sans un financement pérenne.
Le communiqué de MBWS indique l’affection prévue des fonds qui seront obtenus : remboursement du prêt bancaire et octroi de 2 avances en compte courant appelées Bridges.
1 - Remboursement des banques 45 M€ + découverts (?) – La condition d’obtenir l'accord des banques ne devrait pas poser de problème
2 - bridge 1 = 15 M€ au taux de Euribor 3 mois = - 0,398% mais minimum 0% + 4,25% = marge élevée correspondant aux prêts à des sociétés à risque.
objectif : couvrir les besoins de trésorerie jusqu'au 15/3/2020 = Pologne 7,4 M€ + France = 7,6 M€
Remboursement prévu par les capitaux obtenus de l’AK
3 - bridge 2 = 17 M€ au même taux élevé ! garanties max : marques et nantissements des titres. Remboursement prévu : idem via les capitaux obtenus de l’AK
MAIS il est édicté des conditions suspensives particulières !
a) moratoire sur une partie des dettes fiscales et sociales (donc URSSAF) = cela semble négociable.
b) modification du contrat de fourniture vrac pour whisky = GROS PB. !
c) stabilité des besoins de trésorerie pour 2020 = pb car cela suppose la mise en œuvre d'économies.
AK = 105,3 M€ dont COFEPP = 75% = 79 M€ par remboursement du prêt bancaire et des avances COFEPP MAIS si les conditions posées pour les 2 bridges ne sont pas remplies = remboursement au 31/3/2022.
Quoi qu’il en soit, MBWS sera bien sauvée d’un potentiel RJ par son actionnaire principal.
2 – UNE AUGMENTATION DE CAPITAL variant de 105 M€ à 79 M€
L’ASAMIS pose 3 hypothèses en fonction du taux de participation des minoritaires à l’AK ;
2.1 – Participation nulle des minoritaires.
Apport uniquement de COFEPP = 79 M€ = création de 52.667.000 actions à 1,50 € : Le total des actions devient : 44.697.904 + 52.667.000 = 97.364.904.
La part des minoritaires passe de 44.697.904 x 49,03% = 21.915.382 actions à
21.915.382 / 97.364.904 = 22.5% = - 26,5 %. La dilution serait de 26,5 / 49;03 = 54,1%
COFEPP détiendrait alors 100% – 22,5% = 77,5% du capital.
2.2 – Participation faible des minoritaires (très probable)
Supposons que l’augmentation de capital de 105,3 M€ soit souscrite pour 10% par les minoritaires soit environ 10 M€. L’augmentation de capital devient 79 M€ + 10 M€ = 89 M€ qui entraînerait la création de 59.333.000 actions portant le capital à 44.697.904 + 59.333.000 = 104.030.000 actions.
La part des minoritaires passerait de 21.915.382 actions = 49,03% du capital à 21.915.382 + 6.666.000 = 28.515.382 actions soit 27.4% du capital contre 49,03% antérieurement = -22 % . La dilution serait de 22/49,03 = 44,9% mais cette dilution serait une moyenne entre les minoritaires qui souscriraient et ceux qui ne souscriraient pas.
2.3 – Participation maximale des minoritaires (hypothèse improbable !)
L’AK de 105.3 M€ = 79 M€ COFEPP et 26 M€ minoritaires = création de 70,2 millions d’actions.
Le capital passerait alors de 44.697.904 + 70.200.000 = 114.697.904 actions
Les minoritaires détiendraient alors 21.915.382 + 17.300.00 actions supplémentaires = 39.215.382 actions et donc 34.2% du capital alors qu'ils en détenaient 49,03% = - 14.8¨%. La dilution serait de 30%.
3 – QUELLES SERAIENT LES CONSEQUENCES de l’AK ET LES EVENTUALITES POSSIBLES
Le communiqué nécessairement succinct, ne peut rentrer dans des détails importants qui seront certainement précisés par la suite, notamment combien de Droits Préférentiels de Souscription seront accordés par titre.
3.1 – UN APPORT DE CAPITAUX IMPORTANT MAIS OPTIMISABLE
De l’hypothèse haute : 105,3 M€ à la plus basse : 79 M€, la différence est de 26,3 M€ soit 25%. Il s’agit d’un apport qui serait important puisqu’en capital…Soulignons que la COFEPP s’est engagée à souscrire à titre irréductible à hauteur de sa quote-part dans le capital social de MBWS et à titre de garantie, par compensation avec ses avances en compte courant (bridge 1 et 2) et des créances bancaires. Si l’offre COFEPP avait été plus attrayante, elle aurait entraîné une souscription plus importante apportant des capitaux frais supplémentaires à MBWS
Notons par ailleurs que désormais la probabilité d’apport de capitaux via l’exercice des BSA 2022 devient très faible puisqu’avec un capital accru, l’atteinte d’un cours de 3 euros devient plus difficile. Nous avions signalé précédemment que cela priverait l’entreprise de 49,3 M€ d’apports potentiels dont surtout les 34,8M€ qui auraient pu être apportés par les minoritaires si le cours de l’action avait dépassé 3 euros, ce qui les aurait incités à souscrire. Il reste possible de modifier les termes de ces BSA en proposant un échange de BSA comme MBWS l’a déjà fait dans le passé. Cela préserverait les intérêts des minoritaires mais aussi de la COFEPP car elle encore engagée à souscrire à 14,5 M€ au titre de ces BSA 2022. Et surtout elle contribuerait à apporter à MBWS un surcroît de capital qui pourrait s’avérer bien utile.
3.2. UN RAPPROCHEMENT du RETRAIT DE LA COTE MAIS PAS ENCORE ACQUIS
Pour atteindre le seuil d’une OPR (90% du capital), et dans l’hypothèse où l’augmentation de capital serait suivie essentiellement par la COFEPP, il suffirait que quelques importants minoritaires se joignent à elle.
Réciproquement si les minoritaires souscrivaient fortement, non seulement ils éviteraient la dilution à titre personnel mais ils réduiraient corrélativement l’impact de la COFEPP dans l’augmentation de capital.
Enfin on ne peut exclure que si des minoritaires s’alliaient, ils pourraient dépasser les 10% et bloquer un éventuel retrait de la cote à bas prix si tant est que ce pourrait être l’objectif de la COFEPP. L’ASAMIS tendrait alors la main à ceux qui voudraient défendre leurs intérêts.
3.3. LES PROBABILITES de SUCCES DE l’AUGMENTATION DE CAPITAL
La souscription plus ou moins élevée des minoritaires rendrait l’opération plus ou moins bénéfique à MBWS en terme d’apports de capitaux mais ne pourrait pas faire échouer l’AK qui est conditionnée à d’autres éléments.
L’accord des banques pour le remboursement du prêt moyen terme devrait être facile à obtenir.
L’accord de l’AMF à une dérogation d’OPA ? En application du 4ème motif prévu par l’AMF, :le seuil de 30% est franchi lors d'une souscription à une augmentation de capital votée en assemblée générale (AG) si la société est dans une situation financière difficile. Donc nouvel accord très probable eu égard à la situation de MBWS.
En revanche, il semble plus difficile que les Anglais acceptent de revoir les conditions du contrat d'approvisionnement en whisky qui leur sont très favorables. Cependant quel est leur intérêt final : conserver un client certes moins rentable ou bien perdre ce client et aussi potentiellement une importante créance ?
La stabilité des besoins de trésorerie de MBWS en 2020 signifierait que des économies sensibles soient conduites puisqu’il est probable que l’EBITA demeurera encore négatif. Là non plus ce n’est pas gagné. Prenons l’exemple de la rémunération du Directeur général. Certes sa rémunération récompense la prise de risque qu’il a prise en venant dans une entreprise en grande difficulté et le poste est vraiment exigeant.
Mais quand même MBWS doit supporter une rémunération fixe de 370 à 560.000 € par an, + une prime exceptionnelle d’expatriation de 160 à 240.000 € par an. On peut penser qu’il ne percevra qu’une faible partie de sa rémunération variable de 259.000 € par an maxi et aussi de sa rémunération exceptionnelle maxi de 50% de la rémunération fixe 2019 (soit 280.000 €) et aussi d’un bonus différé sous forme d’options de souscription ou d’achat d’actions + des actions gratuites + véhicule de fonction et avantages sociaux…Quoi qu’on puisse penser de ces conditions dans le contexte d’une société en difficulté, elles sont contractuelles et donc difficilement modifiables. De nombreux postes de charges comme celui du bail de location qui accueille sur 3.000 m2 le siège de la holding à Paris, ont certainement fait l’objet d’un réexamen mais leur évolution à la baisse se fait bien plus lentement que leur augmentation n’en a pris. Toutefois nous ne doutons pas que les efforts engagés commencent à être perceptibles en 2020 même s’ils ne le seront vraiment en année pleine qu’en 2021.
Paradoxalement un redressement d’entreprise ne fait que des insatisfaits. Tous les acteurs estiment supporter un grand poids mal reconnu. Les dirigeants et les actionnaires de référence sont néanmoins ceux qui se doivent d’avoir une vision à moyen et long terme et la partager. L’ASAMIS réitère sa demande en ce sens à Jean-Pierre Cayard.
CONCLUSIONS
1 - Les actionnaires minoritaires de MBWS ont été spoliés 3 fois via des BSA tant avant l’arrivée de la COFEPP comme actionnaire majoritaire qu’après. Les BSA 2023 exerçables à un cours de 25 € ne sont pas imputables à la COFEPP mais en revanche les BSA accordés voici 9 mois exerçables à un cours de 3 € en compensation de la dilution subie lors de l’AK en mars 2019, le sont. Ajoutons la déception que l’augmentation de capital de 43 M€ de mars 2019 se trouve insuffisante moins d’un an après. Erreur de prévision ? Plan de redressement non tenu ? Plus vraisemblablement un ensemble de difficultés à surmonter dans la mise en œuvre du redressement ! Quoi qu’il en soit, cette situation n’a pu que miner la confiance des actionnaires minoritaires…et les ruiner leurs avoirs encore plus compte tenu de la chute du cours de bourse.
L’ASAMIS sollicite une mesure de justice via la mise en place d’un échange des BSA 2022 pour adapter ceux-ci à la situation nouvelle créée par cette augmentation de capital.
2 - Pourquoi souscrire à une AK à 1,5 € ?
Il faut en bourse passer au-delà des sentiments et rester objectif. Certes les prévisions de la direction n’ont pas été fiables, certes les dirigeants ont mal évalué les besoins de financement futurs et ne semblent pas pris la mesure de l’urgence dans la mise en œuvre du plan stratégique (exemples : un plan social mal ficelé et donc retoqué, une prise de décision très lente vis-à-vis de la Pologne)…
En contrepartie, il faut bien admettre que l’écrasement de la valeur de l’action est surtout lié à la gestion désastreuse de l’équipe Jean-Noël Reynaud – Benoît Hérault et donc que la COFEPP ait été confrontée à des difficultés majeures pour redresser la situation désastreuse de MBWS.
Désormais constatons que la COFEPP a pris la mesure du redressement à opérer et qu’elle met des moyens appropriés pour redresser la situation. Pour les minoritaires, dans un contexte où le CAC 40 risque de ne pas se maintenir longtemps au plus haut, c’est à dire au-dessus de 6.000 points, acquérir des actions MBWS à 1,5 € présente sur la durée une assez bonne probabilité de limiter ses risques…et même de recouvrer une partie de son capital.
Si l’objectif et l’intérêt de la COFEPP est de « sauver » MBWS et non de spolier les minoritaires, alors l’ASAMIS demande à Jean-Pierre Cayard et la COFEPP à l’occasion de cette opération déterminante pour le devenir de MBWS :
- que les modalités d’octroi des Droits Préférentiels de Souscription limitent la dilution générée par cette augmentation de capital
- qu’ils prennent un engagement ferme de ne pas réitérer une augmentation de capital avant 5 ans et de ne pas faire d’OPR à un prix inférieur à la valorisation établie par des experts indépendants à l’époque considérée.
Ces propositions visent à partager la vision d’un futur pouvant motiver les actionnaires à soutenir l’effort engagé par la COFEPP pour restaurer la profitabilité et donc la pérennité de MBWS.